水泥行业基本面在2023年继续下行，2024年呈现先降后稳趋势。长期来看，行业需求下滑、成本不断提升，因此需要拓展第二曲线（骨料、混凝土、海外业务）或在供给端有较大突破（如政策清退、供给侧改革、行业兼并重组）。
我们结合行业头部四强2023年的年报，通过对比，分析行业的发展趋势。
一、基本情况对比
1、市场份额
头部四强市场份额在2023年略有变动，海螺与冀东份额持平，天山-0.4pct，华新+0.4pct。排名第五、第六的华润水泥、山水水泥份额均有下滑。这也印证了海螺说的：要维持份额已属不易。市场份额的变动一定程度上体现了竞争要素的强弱和竞争优势的变化，水泥是一个充分竞争且产品同质化的行业，在下行周期能够提升份额，正是各项优势的集中体现。
2、收入、利润
海螺和华新收入仍然有小规模增长，但内在驱动因素不同：海螺是因为可以利用较大的运输和渠道网络开展贸易业务调节收入，华新是确实跑出了第二曲线（骨料、混凝土和海外业务）所带来的增长。天山和冀东均有接近19%的下跌，这与行业平均水平（-18%）差不多，他们作为龙头企业，并未体现出更强的规模优势或成本优势。
利润方面，全行业平均约下滑50%，海螺下滑33%，天山股份与行业平均水平持平，冀东水泥大本营在北方，北方水泥在2022年时供需格局相对较好，因此形成高基数，2023年价格绷不住了，下跌幅度大于全国平均，因此由盈转亏。而业务转型初见成效的华新水泥利润仍有增长，主要得益于其骨料和混凝土业务的增长已经可以抹平水泥业务带来的下滑。
3、利润率及费用率
除了冀东水泥所在的北方水泥市场价格实在崩的太厉害导致毛利率大幅低于同行之外，海螺和天山的毛利率基本维持合理水平，华新水泥骨料和商业混凝土的毛利率较高，因此他综合毛利率逐年上涨。天山股份在重组中建材水泥业务后，内部管理暂未见到显著起色，费用率居高不下，也是净利率较低的核心原因。
4、经营质量
海螺和华新拥有龙头企业应当具备的优秀现金流管理水平。天山股份具备优秀的资源禀赋，但现金流优秀的程度过于异常，达到净利润的8倍，主要原因是利润过快下跌，但上游应付账期仍然维持稳定。冀东水泥尽管短期亏损，但经营性现金流仍有30亿，仍然保留着东山再起的机会。从账面现金看，海螺毫无疑问是现金奶牛，天山股份现金总额相比其规模来看，显得有些捉襟见肘。而冀东和华新都有比较健康的现金储备。
分红来看，海螺、天山维持50%的分红比例，华新水泥作为民营企业，维持40%的分红比例实属难得。
5、产能及产能利用率
从水泥产能上看，天山股份是全球第一大水泥企业，水泥产能超过5亿吨，但效率就比较低了，甚至低于行业平均水平一大截。中国建材重组天山股份的目的也是为了重新梳理水泥资产、做大做强中央企业、淘汰落后产能，但此举目前显然尚未取得预期中的效果。
尽管海螺的产能比不上天山股份，但产能利用率最高、因此产量还略大于天山股份。海螺水泥的产能利用率往往都是行业内最高的。冀东水泥产能利用率降幅显著，且10%的产能利用率降幅大于行业平均的8%降幅，而华新水泥则相反，其水泥产能利用率降幅约6%，低于平均水平，体现出极高的运营效率。
从骨料和混凝土产能上看，天山股份和华新水泥分属前两大企业，华新水泥作为民营企业，转型到这一步实属难得。冀东水泥和海螺水泥在商业混凝土领域明显落后。
二、业务结构对比
1、历年收入结构
海螺水泥
海螺这两年的其他业务其实就是过去的贸易业务，只是统计口径做了合并。
天山股份
2021年完成重组后，天山股份成为全球产能最大的水泥企业，但马上遇到行业下行，因此重组后的整合也是困难重重，并未起到原有的做大做强做精的作用。目前仍是中国最大的混凝土生产企业。
冀东水泥
冀东水泥过去几年的增长是很不错的，各项业务有序开展，但2023年确实没抗住。2023年北方水泥价格同比下跌的幅度更大，主要是2022年高基数的原因。
华新水泥
华新的水泥业务比例从2019年就开始下滑，混凝土和骨料业务在2022年快速增长，2023年占比已经达到近40%，基本走出了第二曲线。
2、2023年收入结构拆分
2023年，明显看到天山股份是混凝土收入第一、华新第二，骨料市场两者平分秋色。
海螺水泥最会赚外快，贸易业务规模最大；天山股份混凝土第一；冀东水泥最专注水泥主业；华新水泥转型最快。
大家都剔除贸易业务后，可以体现出真实的核心业务占比，可以强化上述结论。海螺的非水泥业务发展是比较慢的。
三、2022-2023年单吨经营数据对比
从2023年来看，行业的水泥产量尽管下滑超过4%，达到近10年来的最低值，但是龙头的下跌幅度显然还是好于行业的。华新水泥因为海外收入的支撑加上基数较小，反而还实现了增长。
2023年，行业平均价格下跌接近20%，由于产品同质化和充分竞争的原因，龙头企业亦无法在价格上独善其身。但华新水泥的海外业务提供了价格支撑，下跌幅度远小于其他龙头。吨毛利方面也体现了各家的成本优势：海螺吨毛利69元，达到几乎史上最低，但仍好于除了华新水泥以外的其他水泥企业；天山股份吨毛利43元，下跌幅度不大，主要原因是2022年已经很低了；冀东水泥吨毛利大幅度下滑；华新水泥吨毛利几乎持平。
成本方面，受煤炭价格下跌的影响，整体的生产成本均有不同程度下滑，其中天山股份成本下降幅度最明显，主要原因是成本上年高基数；冀东水泥成本下降最少，主要原因是北方的煤炭价格天然低于南方，因此成本下降幅度也较小。海螺和华新的成本下降幅度差异不大。从成本结构上看，海螺和华新都具备低原材料成本的优势，是不可复制的。在能源成本上面，华新并不具备优势。
四、总结
经过本文分析，可以看到，随着行业持续下行，对水泥龙头企业的经营管理能力都是一个巨大的挑战。从2023年数据上看，海螺规模和成本优势显著，行业下行对它的影响最小；华新水泥已经走出第二曲线，下行期仍有增长，因此华新的市场份额有所提升；天山股份和冀东水泥已经明显陷入经营困难，只能被迫等待行业好转挽救颓势。整体而言，尽管行业需求下行，但是稳健的业务转型、合理的分红、可控的产能利用率还是令行业龙头具备一定的价值。
